4. 4 ROI와 ROE 분석

4. 4 ROI와 ROE 분석

단편적인 비율분석에는 많은 문제점과 한계점이 있음을 지적하였다. 재무비율을 이용한 보다 나은 분석방법들이 발전되어 사용되고 있는데, 이 절에서는 ROI와 ROE를 이용한 분석에 관하여 설명하기로 한다.

ROI 분석

ROI 분석의 내용

듀퐁(du Pont)사에서 개발되어 1930년대부터 사용되기 시작한 ROI기법은 기업의 목표를 투자수익률로 하여 이를 결정하는 재무요인을 체계적으로 관찰해서 문제가 발생되는 재무요인을 중점적으로 통제하는 방법이다.

ROI란 Return on Investment의 약자로 투자수익률이라고 한다. 투자수익률은 순이익을 총투자액으로 나눈 것이다. 총 투자액은 대차대조표상의 총자산의 금액과 같고 이것은 다시 총자본과 같기 때문에 총자산순이익률 또는 총자본순이익률도 투자수익률과 같은 의미로 쓰인다. 총자본순이익률은 다음식과 같이 수익성을 나타내는 매출액순이익률과 활동성을 표시하는 총자산회전율의 곱으로 표시된다.

총자본순이익률 (투자수익률 ) =

=

= 매출액순이익률총자산회전율

또한 매출액순이익률과 총자산회전율은 다음의 [그림 4-1]에서 볼 수 있는 것 같이 비율분석에서 사용되는 각 항목들의 결합으로 표시된다. 이 그림과 같이 투자수익률에 관련된 재무요인들의 관계를 나타낸 표를 ROI차트라고 한다.

결국 ROI기법이란 투자수익률의 증대를 목표로 하여 이에 영향을 미치는 여러 요인들과 이들의 관계를 파악 . 분석하고 통제하는 기법이다.

ROI기법은 기업의 경영성과와 그 효율을 투자수익률과 관계된 재무요인을 중심으로 체계적으로 분석 . 통제하는 것이므로, 재무비율들을 기업 전체적 입장에서 유기적으로 파악하는 종합적인 비율분석의 하나이다.

ROI 분석의 유용성과 한계점

투자수익률의 증대를 목표로 하는 ROI기법의 유용성 중에서 몇 가지를 적어보면 다음과 같다. 첫째, ROI기법은 활동성비율인 총자산회전율과 수익성비율인 매출액순이익률을 결합한 것으로서 기업활동의 양 측면을 동시에 분석할 수 있으며, 총자산회전율과 매출액순이익률에 관련된 여러 재무요인들을 분석함으로써 기업의 경영성과와 문제점을 기업 전체적인 입장에서 종합적으로 평가할 수 있다. 둘째, 투자수익률은 기업의 총투자액에 대한 성과를 나타내는 비율이므로

매출액 재품매출원가 설비 매출액순이익률 총자산회전율 간접노무비 직접재료비 직접노무비 간접재료비 기타비용 관리비 판매비 토지 공장 재고자산 원자재 완제품 재공품 현금 외상매출금 유동자산 단가 판매량 투자수익률

총자산

고정자산

매출액

순이익

총비용

매출액

기업의 경영자나 종업원의 업적평가 및 통제를 하는 데 있어서 다른 의미로 전의한 수익률의 개념보다 타당성이 있다. 셋째, 각 부서에 종사하는 경영자나 종업원들에게 그들 부서의 업무와 ROI의 극대화라는 기업목표와의 관계를 명확하게 인식 시킴으로써 각 부문활동이 기업의 목표와 직결되도록 한다. 넷째, 투자수익률과 이에 관계된 모든 재무요인을 하나의 그림으로 표현해 주므로 재무제표에 대한 지식이 없는 사람도 한눈에 쉽게 이해할 수가 있다.

한편 ROI기법은 다음과 같은 한계를 지니고 있다.

첫째, 투자수익률(ROI)이 기업의 효율성을 측정할 수 있느냐, 다시 말하면 기업목표로서 간주될 수 있는냐 하는 문제이다. 기업경영의 효율성을 측정하는 방법에는 자기자본순이익률, 매출액총이익률 등과 같이 여러 가지가 있다. 이 중 투자수익률의 증대가 기업의 유일한 목표로서 과연 타당한가 하는 문제점이 있다는 것이다. 둘째, 기업의 ROI는 그 기업이 사용하고 있는 회계처리방법에 의해 영향을 받는다. 따라서 똑같은 성과를 낸 기업이라도 회계처리방법이 다를 경우 ROI가 달라지게 되므로 서로 간에 비교하기가 어려워진다. 셋째, ROI는 시장가치가 아닌 장부가치를 기준으로 계산을 한 수치이므로 오래된 설비를 많이 보유하고 있는 기업이 오히려 ROI가 크게 평가될 수 있다. 넷째, ROI는 경영자의 경영능력 외에도 많은 요인들에 영향을 받는다. 예를 들어, 특정 기업이 속한 산업 내에서의 경쟁의 정도가 심할수록 그 기업이 얻을 수 있는 수익이 작아질 것이므로 ROI는 낮아질 것이다. 또 시업의 장기적인 전략이 시장점유율을 높이는 데 있다면 이런 기업의 ROI 역시 낮게 나타날 것이다. 따라서 ROI를 이용하여 기업의 경영성과와 경영자의 업적을 평가하고자 할 때는 이러한 점들을 고려하여야 한다. 다섯째, 타인자본의 사용으로 인해 투자수익률이 증대되었을때, ROI기법은 타인자본과 자기자본의 합계인 총자본만을 고려하므로 ROI기법으로는 부채사용에 따른 위험의 증가를 파악할 수 없다는 한계를 지닌다.

ROE 분석

ROE의 의미

앞서의 ROI 분석과 더불어 자기자본순이익률을 분석하는 방법이 자주 이용된다. 자기자본순이익률(return on equity : ROE)은 순이익을 자기자본으로 나눈 값으로 ROI에 총자본 대비 자기자본의 비율을 곱한 값이다.

ROE==ROI

ROE는 기업의 실질적 소유주인 주주들이 투자한 자본이 벌어들이는 수익성을 나타내 주는 지표로서 주주들의 입장에서 볼 때 가장 중요한 재무비율이라고 할 수 있다.

ROE는 이익과 배당의 성장률을 결정짓는 기본요인이다. 즉, 일정조건하에서 성장률은 ROE와 이익의 내부유보율의 곱으로 결정된다. 기업의 ROE가 계속 해서 높게 평가된다는 것은 기업이 수익성이 좋은 새로운 투자기회들을 계속 확보한다는 것을 의미하며, ROE가 떨어진다는 것은 좋은 투자기회를 갖고 잇지 못함을 나타낸다.

재무위험과 ROE

앞서 ROI 분석의 문제점으로 부채사용에 따른 영향을 파악할 수 없음을 지적 하였다. 부채사용 정도에 따른 영향은 ROE를 분석하는 경우 손쉽게 파악될 수 있다.

예를들어 설명해 보자. 한라 (주) 는 자기자본만으로 구성된 기업이며 총자산가치는 100억원, 법인세율은 40%라 하자. 반면에 백두 (주) 는 다른 조건은 모두 같으나 100억원의 자산 중 40%인 40억원을 이자율8%의 부채를 차입하여 매입하였다고 하자.

<표 4-4>눈 미래경제상황에 따른 한라 (주) 의 매출액, 영업이익, 총자산영업이익률, 순이익, 그리고 자기자본순이익률의 크기를 보여준다.

표4-4 경제상황에 따른 한라(주)의 경영성과

경제상황	매출액 (억원)	영업이익 (억원)	총자산영업이익률 (%)	순이익 (억원)	자기자본순이익률 (%)
불황 보통 호황	80 100 120	5 10 15	5* 10 15	3** 6 9	3 6 9

* 총자산영업이익률===5%

**순이익=영업이익(1-법인세율)=5(1-0.4)=3(억원)

부채를 사용하는 경우 기업의 경영성과가 어떻게 달라지는지를 살펴보자. 다음의 <표 4-5>에는 부채를 사용하고 있는 백두 (주) 의 자료가 제시되어 있다.

경제상황	매출액 (억원)	영업이익 (억원)	총자산영업이익률 (%)	순이익 (억원)	자기자본순이익률 (%)
불황 보통 호황	80 100 120	5 10 15	5 10 15	1.08* 4.08 7.08	1.8** 6.8 11.8

표4-5 경제상황에 따른 백두(주)의 경영성과

* 순이익-(영업이익-이자비용)(1-법인세율)=(5-400.08)(1-0.4)=1.08(억원)

**자기자본순이익률===1.8%

<표4-4>와 <표4-5>의 결과를 보면 기업의 매출액과 영업이익, 그리고 총자산 영업이익률은 부채사용의 정도와 아무런 관련이 없다. 그러나 순이익과 자기자본 순이익률은 자기자본만으로 구성된 한라 (주) 와 부채를 사용하는 백두 (주) 가 서로 다른 크기를 가진다. 이는 기업의 부채사용의 정도, 즉 재무위험이 순이익과 자기 자본순이익률에 영향을 미치기 때문이다. 기업의 재무위험과 총자산영업이익률, 그리고 자기자본순이익률의 관계는 다음의 식 4.2와 같이 나타낼 수 있다.

ROE=(-T)

ROE:자기자본순이익률

T:법인세율

ROA: 총자산영업이익률

r:이자율

B/S:부채비율(=부채/자기자본)

식4.2를 살펴보면 다음과 같은 점들을 알 수 있다.

첫재, 부채를 사용하지 않는 기업의 경우에는 ROE는 ROA에서 법인세율을 차감한 것과 같다. <표 4-4>의 한라 (주) 의 경우를 보면 ROE=ROA(1-T)가 성립함을 보여준다.

둘째, 부채를 사용하는 기업의 경우 ROA가 이자율보다 크다면 부채비율이 커질수록 자기자본만 사용하는 기업에 비해 ROE가 커진다. 그리고 이 증가하는 크기는 ROA와 이자율의 차이에 부채비율을 곱한 값과 같다.

예를들어 경제상황이 보통인 경우에 자기자본사용기업인 한라 (주) 의 ROE는 6%이다. 그러나 부채를 40억원 사용하고 있는 백두 (주) 는 ROA(1-T)에(ROA-r)(1-T)를 더한 값인 6+(10-8)(1-0.4)로 한라 (주) 에 비해 0.8%포인트 증가하였다. 그리고 이러한 ROE의 증가는 식 4.2에서 보는 것처럼 부채비율이 높아질 수록 커지게 된다.

셋째, 부채를 사용하는 기업에 투자하는 주주들은 자기자본만을 사용하는 기업에 투자하는 경우에 비해 더 쿤 위험을 부담한다. <표 4-4>와 <표4-5>의 자기자본순이익률의 변동을 보면 경제상황이 변동할 때 부채를 사용하는 기업의 자기자본순이익률이 더울 큰 폭으로 변동함을 알 수 있다. 그리고 이러한 변동은 부채비율이 높아질수록 커진다. 이를 재무레버리지효과(financial leverage effect)라 부르는데 이에 대해서는 제5장에서 자세히 설명한다.

따라서 부채비율의 증가에 의해ROE가 더 커진다는 것은 반드시 주식가치의 상승을 가져오는 것은 아니다. 왜냐하면 제부레버리지효과에 의해 주주들의 위험이 증가하고 이에 따라 주가의 하락을 가져올 수 있기 때문이다.

ROE와 재무비율분석

앞서의 ROI 분석에서와 마찬가지로 ROE를 분해해 봄으로써 기업의 성과를 결정짓는 여러 요인들을 총괄적으로 분석할 수 있다. ROE를 분해하면 기업의 성과를 결정짓는 요인들을 수익성을 나타내는 매출액영업이익률과 자산이용의 효율성을 나타내는 총자산회전율, 그리고 자기자본의 구성비율 및 세금부담률 등으로 구분할 수 있다. 식 4.3에 이러한 분해과정이 나타나 있다.

ROE=

1 2 3 4 5

식 4.3은 5가지 항목으로 구성되어 잇다. 항목 1에서 기업의 세금부담률의 크기를 측정할 수 있다. 즉, [1-(순이익/납세전순이익)]의 크기는 바로 기업의 세금부담률을 나타낸다. 항목 2에서 기업의 이자부담률의 크기를 추정할 수 있다. 즉, [1-(납세전순이익/영업이익)]의 크기는 바로 영업이익에서 이자비용이 차지하는 비율의 크기를 나타낸다. 항목 3은 영업활동의 수익성을 나타내 주는 매출액영업이익률이며, 항목 4는 자산이 얼마나 효율적으로 활용되었는가를 측정해 주는 총자산회전율이다. 항목 5는 총자산에서 자기자본이 차지하는 비율의 역수로, 이를 다시 정이하면 [총자산/자기자본)=(자기자본+부채)/자기자본=(1+부채비율)]이므로 항목 5의 크기는 바로 부채사용의 정도를 나타내 준다. 따라서 식4.3은 기업의 세금부담률과 이자부담률이 낮을수록, 그리고 수익성과 자산이용의 효율성 및 부채비율이 높을수록 ROE가 커짐을 보여준다.

앞서 살펴본 <표 4-5>의 백두 (주) 의 ROE를 식4.3을 이용하여 분해해 보자. 경제상황이 보통인 경우 백두 (주) 의ROE는 6.8%인데, 이는 다음과 같이 분해된다.

ROE==(1-세금부담률)(1-이자부담률)

위에서 보는 것처럼 백두 (주) 의 세금부담률은 40%이며, 영업이익에서 이자비용이 차지하는 비율은 32%, 매출약영업이익률은 10%, 총자산회전율은 1회, 그리고 부채비율은40/60이다. 이러한 5가지 요소가 결합되어 6.8%의 ROE를 실현하고 있다.